2016年底:“萝卜章”事件引发金融机构信任危机

起因:资产荒、债牛背景下机构表外代持2016年12月14日,21世纪经济报《债市下跌引发5亿违约,某券商一负责人失联》报道称某券商某债券团队负责人张某失联,其委托代持的5亿元债券出现重大浮亏,而某券商拒绝承担该笔亏损。

12月15日,市场因担忧该事件导致同业信任危机爆发,国债期货各品种出现历史性跌停。同日,某券商公告称两名负责人伪造印章,在所涉业务中盗用公司名义签订协议。15-16年利率水平处于历史低位,债牛及资产荒诱发部分机构通过同业代持放大杠杆。2015年以来货币政策较为宽松,央行多次降准降息维持利率水平处于历史低位,利率处于下行通道。在债券牛市的驱动下,券商自营部门为突破净资本约束的限制,通过表外债券代持放大杠杆;另一方面,信用类产品收益不足以覆盖资金成本,提高杠杆倍数也可以增厚收益。而帮助代持的多为中小银行,自身自认为不承担风险,但享受一定的融资利率。在这一过程中,债券代持回购交易没有集中交易平台,不受监管约束,多以口头或抽屉协议存在,积累了较高的风险。金融去杠杆与防风险引发的调整是16年底债市“萝卜章”事件的直接触发剂。2016年上半年,债券市场总体仍沉浸在宏观通缩预期、金融加杠杆引发资产荒的欢腾之中,此时代持双方都会获利,不会产生什么问题。然而风起青萍之末,8月24日央行重启14天逆回购。事后来看,这一事件标志着央行货币政策进入“缩短放长”的阶段。

10月23日,市场开始担心央行将把银行理财纳入MPA考核,此时市场才开始意识到金融严监管已经来临,债券配置力量将减弱,此时债券牛市根基才出现了真正的动摇,长端利率开始快速上行。10月28日,中央政治局会议明确提出要以货币政策来抑制资产价格泡沫和防止金融风险。12月中央经济工作会议再次强调“防风险”、“抑制资产泡沫”,彰显了中央对于金融防风险和金融去杠杆的高度关注。在金融防风险和金融去杠杆的基调下,央行货币政策也以重启14天逆回购“缩短放长”的方式逐步进入紧缩周期,此后央行对公开市场操作加息,流动性波动加大,银行与非银流动性分层愈演愈烈,倒逼金融机构去杠杆。而伴随着债市的快速调整,资金和利率的上行使得债券投资者损失惨重,表外代持参与双方大难临头各自飞,亏损一方不认账,进而引发了“萝卜章”事件。

经过:非银信任风波+解代持抛售担忧,资金市场流动性枯竭首先,银行对非银产生交易对手信任风波,资金市场流动性枯竭。

“萝卜章”事件的曝光引发银行、中介机构对非银的不信任情绪,银行开始对交易对手方的债券代持、交易过户和融资交易等行为开展检查,双方互相质疑氛围浓重,短期资金市场活跃度下降,当时市场传言多家银行暂停了对非银机构资金融出,12月20日资金利率跳升,但在监管的快速响应下并未演化成更大的风波。但此前代表银行体系内的资金拆借水平的DR001和包含非银机构的R001非常接近,”萝卜章”事件后两者出现分化。

进而,流动性冲击下货币基金巨额赎回进一步对非银机构资金运转产生冲击。2016年末市场利率处于上行期,货币基金产品影子价格已显著偏离成本价,在这种情况下,由于货币基金持有客户以银行为主存在属性趋同的特点,赎回也具有一致性,某家大型商业银行集中大规模赎回货基,几家大型基金公司货币基金规模缩水千亿以上,部分机构甚至遭遇了赎回基金被违约。货币基金大规模赎回和短期流动性枯竭导致债市出现大量踩踏行为,信用债、利率债均出现大量抛盘。

应对:监管快速响应,协调银行提供流动性支持证券业协会招集相关机构沟通处置工作,证监会进驻某券商现场检查。

12月20日,证券业协会陆续通知20余家相关涉事机构召开会议,就责任划分问题展开讨论,在证监会副主席李超统筹和协调下,某券商承认伪造公章签下的相关协议有效性,与相关机构共同承担责任。同日,广西证监局对某券商下发《监督检查通知书》,并进驻对某券商债券等相关业务进行现场检查。更关键的是,监管指导银行为市场提供流动性资金,某券商获得短期融资支持。

在监管的协调下,央行通过给予大行资金支持为市场提供流动性,根据12月21日路透社报道,已有至少一家国有银行通过回购向基金公司提供数十亿元流动性支持。此外,根据财新网报道,广西地方银行为某券商提供了短期融资,并承诺未来接受某券商股权质押融资需求。

结局:流动性压力缓解,债市出现短期报复性反弹监管协调下市场流动性快速解冻,债市短期内报复性反弹,本次事件对利率的影响基本消除。

由于监管的快速相应和央行流动性注入,“萝卜章”事件对市场资金利率水平影响时间较短,12月21日,30年国债利率下行10BP,10年国债利率下行约15BP,此前跌停的国债期货出现涨停,债市出现短期报复性反弹,此后2017年的“债熊”更多的是经济基本面恢复和原材料价格影响,本次危机对长期利率已不构成影响。尽管监管介入后进展仍有所波折,事件整体处于改善的路径中,最终某券商承担大部分损失。

12月22日,某券商公告称“伪造印章私签债券交易协议涉及债券金额不超过165亿元,信用债风险收益全部由某券商承担。”12月29日,财新网报道称代持违约案发生反转,与先行签署协议的7家机构完全接受代持债方案不同,某券商与剩余17家机构达成协议由代持转为共同投资:利率债四六分、信用债三七分,某券商承担较大部分的损失。本次案件涉及债券总量208.5亿元,其中信用债占比约17%,涉及24家机构(19家券商、4家银行和1家信托)。某券商受到较严厉的处罚,中小金融机构信用仍待修复。2017年5月19日,证监会对某券商下达处罚通知:资管、经纪、债券承销业务暂停一年,并要求券商自查代持行为。尽管流动性仅冻结了一周的时间,银行对非银机构流动性信任质疑也逐渐化解,本次事件仍导致银行与中小非银金融机构在开展业务方面存在一定的警惕性,合规要求也相应提升。整体来看,本次事件由于监管介入力度较大、速度较快,最终将影响控制在涉事机构范围内,并未向市场大范围蔓延。而央行流动性支持又缓解了银行与非银的信任危机,较为成功地避免了更大的流动性危机爆发。当然,交易对手方风险也变成主流机构操作中风控要求考量的重要风险之一。


 

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